谈到美联储资产负债表的时候，市场人士的问题总比答案要多。不过，这一状况应该会在未来几个月内发生改变，而本周四(4月6日)凌晨02:00公布的美联储联邦市场公开委员会(FOMC)的3月会议纪要就是一个开始。

　　3月14-15日的会议上，美联储三个月内第二次上调利率，并预期年内还有两次加息机会。美联储主席耶伦在会后的新闻发布会上称，会议还讨论了有关资产负债表的事宜，但表示“联储内部没有达成一致决定”，“将在接下来的会议中继续相关讨论”。

　　自2008年年底以来，美联储为收拾金融危机“残局”而累积了总额高达4.5万亿美元的美债及住房抵押贷款证券(MBS)，以此保证长期利率处于低水平，帮助刺激经济活动。市场预期，资产负债表的缩减(亦即所谓的“缩表”)将推高长期利率。

　　事实上，在3月会议结束之后，部分FOMC成员已经在公开发言中提供了会议相关讨论的框架。法兴银行高级美国经济学家沙里夫(Omair Sharif)指出，这就是为什么本次会议纪要“可能比以往更受关注”的原因。那么，目前来看政策制定者都提供了哪些大概信息？会议纪要又将怎样将其具体化？

　　加息与缩表的先后问题

　　上周五(3月31日)，美联储“三号人物”、纽约联储主席杜德利在接受媒体采访时表示，如果FOMC决定开始缩减资产负债表，那么加息计划可能会暂时中止。杜德利称：

　　“如果我们开始将资产负债表正常化，那么这将是短期利率上调的替代品。(启动缩表计划的)同时，我们可能会决定在提高短期利率方面稍作暂停。”

　　联邦基金期货合约价格显示，在杜德利发表上述言论之后，投资者下调了2018年上半年美联储加息一次的可能性，至11月中旬以来的最低点。如果会议纪要支撑杜德利的观点，无疑将成为该央行未来加息路径的重要启示。

　　缩表并非“积极工具”

　　虽然杜德利谈到了“美联储决定缩表”这一假设情况，但是很明显，美联储更希望通过停止再投资、等待证券到期从而让资产负债表自然缩减，而不是将其作为一个积极的政策紧缩工具。从耶伦的表态看，美联储官员似乎已在此达成共识。耶伦称：

　　“一段时间以来，我们都在强调委员会希望将调整联邦基金利率目标水平或短期利率目标作为主要的积极政策工具。(缩减资产负债表)不是我们希望使用的常规政策工具。”

　　缩表的时机

　　目前，市场关注着两个不同的时间点：一是美联储何时公布缩减资产负债表计划，二是开始何时开始启动这个计划。考虑到耶伦的说法，会议纪要应该不会包含任何确定性的表述。不过，2017年FOMC票委、达拉斯联储主席卡普兰曾称，美联储应该就缩表事宜作出明确计划，因为现在已经“接近”可以公布决定的时候了。

　　近日，多位美联储官员表示，如果加息“进展顺利”，将迅速展开行动，但并未给出进一步解释。美联储理事鲍威尔上周二表示，现在预测缩表时点还为时过早；旧金山联储主席威廉姆斯则称，美联储“或在今年年底准备开始资产负债表的正常化进程”。

　　国债与MBS哪个优先？

　　美联储可以选择同时停止美国国债和MBS的再投资，可以让其中一种先自然缩减，也可以仅缩减一种证券。美联储持有的逾4250亿美元国债将于明年到期；另一方面，过去12个月美联储在MBS市场再投资了3500亿美元，占2016年市场总发行量的20%以上。有关这个问题的讨论十分激烈，而纪要或能提供相关线索。

　　卡普兰表示，希望缩减两种类型的证券，但时间进程上可以有差别，因为这两个市场在规模和日交易量都有所不同。克利夫兰联储主席梅斯特则赞成“逐渐将资产组合转为以国债为主”。费城联储主席哈克也赞同梅斯特的观点，但表示“不确定是否应该完全抛掉MBS”。

　　缩减后的资产负债表规模

　　美联储官员此前已表示，此次资产负债表在缩减后的规模可能会比历史上任何一次缩表后的规模都要大，但终点在哪仍不得而知。不过，威廉姆斯上周三表示，美联储可以在尚未确定结束节点的情况下开始缩表。

　　市场反应

　　如果说美联储在有关资产负债表的讨论中有一个极其确定的共识，那就是他们都不想重复央行在2013年犯下的错误——吓市场一大跳。当时，时任美联储主席伯南克意外宣布将在之后几次会议中缩减债券购买规模，导致美债收益率暴涨。

　　上周，杜德利表示自己不担心美联储开始放缓再投资后债市产生“激烈”反应，因为大多数市场观察者已经预测到缩表至少会在2018年的某个时点开始。华尔街对此并不同意。部分分析人士仍然认为收益率面临大幅上涨风险，因为美联储与欧洲央行两者的缩表计划很可能“撞车”。

(原标题：【美联储3月会议纪要前瞻】寻找“缩表”线索成重头戏)